La Banque centrale européenne face à l’inflation (2/3)

La Banque centrale européenne est dans la tourmente. Face à l’inflation, elle se retrouve piégée par ses décisions passées. Les épargnants européens seront les premiers touchés.

Dans l’article précédent, nous avons expliqué les raisons de la chute de l’euro. Nous avons montré que la lutte contre l’inflation pousse les Banques centrales à remonter les taux d’intérêts. Que le différentiel de taux d’intérêts entre l’Europe et les États-Unis contribue à la chute de l’euro. Nous avons terminé notre article sur une question : pourquoi la BCE (Banque centrale européenne n’a pas augmenté davantage ses taux d’intérêt ?

Dans cet article, nous allons répondre à cette question en montrant que la BCE ne peut faire autrement. Nous verrons comment les décisions successives de la Banque Centrale Européenne l’ont menée dans cette situation bien délicate.

Sommaire :

• Des dettes publiques qui se creusent
• Des risques différents suivant les pays
• Pourquoi la Zone euro a peur des spreads ?
• Le système Draghi
• La chute du système Draghi
• Sortir de l’impasse
• La Suisse est-elle le futur de l’Europe ?

 

Des dettes publiques qui se creusent

Le financement des États

Traditionnellement, lorsque les États ont besoin d’argent, ils se financent en levant des impôts aux citoyens.

Aujourd’hui, la pression fiscale sur les classes moyennes est telle que cette option est rendue plus difficile.

Reste alors aux États à demander aux investisseurs de prêter de l’argent. C’est ce que l’on appelle les bons du Trésor, les obligations publiques etc. Théoriquement, cet argent emprunté devrait permettre ensuite aux États de dynamiser leur économie, de lever des impôts pour rembourser les investisseurs et leur verser un intérêt.

Le problème, c’est que certains pays européens ont largement creusé leur dette publique sans pour autant réussir à développer leur appareil productif. C’est le cas pour le Portugal, l’Italie, la Grèce, l’Espagne, l’Irlande et la France.

Les banques centrales en renfort

Pour maintenir à flot le système financier international, les Banques Centrales l’ont inondé de liquidités. Cette dernière décennie, la Banque Centrale Européenne a mené une politique d’abaissement des taux d’intérêt. L’idée est simple : plus les prêts bancaires sont à faible taux d’intérêt, plus les entrepreneurs sont incités à emprunter pour lancer leurs projets. Dans le même temps, les crédits à la consommation sont facilités ce qui permet de maintenir la demande nationale. À terme, la baisse des taux d’intérêt était censée développer le tissu industriel des pays européens.

Malheureusement, la sauce n’a pas pris. Dans un contexte économique incertain, plutôt que de prêter, les Banques ont profité de la manne d’argent facile pour reconstituer leurs bilans financiers qui avaient bien souffert depuis 2008 et 2012. Dans un contexte économique (et maintenant géopolitique) tendu, les entreprises n’ont pas pris beaucoup de risques. Pareil pour les crédits à la consommation des particuliers. L’heure est à la méfiance et à l’épargne, ce qui a miné les tentatives de la BCE. Loin d’abandonner, la Banque centrale est restée sur sa ligne, allant jusqu’à proposer des taux d’intérêt négatif – rien n’y a fait.

En conséquence, la dette des pays du Sud a continué de se creuser, et les gains de productivité attendus ne sont pas arrivés.

 

Des risques différents suivant les pays

Prêter à la Grèce est bien plus risqué que de prêter à l’Allemagne. C’est en tout cas ce que considèrent les marchés financiers. Et bien entendu, comme le risque n’est pas le même, les intérêts ne sont pas les mêmes non plus.

Cette différence de taux d’intérêt sur les obligations possède un nom technique : le spread. Les spreads entre les obligations publiques des différents Etats de l’Union Européenne sont la hantise de l’Union européenne. Or justement, ces spreads n’ont cessé de se creuser au fil des années.

Pourquoi la Zone euro à peur des spreads ?

L’illusion de la monnaie unique

La Zone euro défend l’idée d’une monnaie unique. C’est-à-dire d’une monnaie commune aux pays qui l’utilisent. Mais alors, s’il s’agit d’une monnaie unique, pourquoi les taux sont-ils différents entre les pays ?

Et bien parce qu’en réalité, l’euro n’est pas une monnaie unique. Il s’agit là d’un abus de langage, d’un narratif poussé par l’UE qui ne correspond pas à la réalité fiscale de l’euro.

En réalité, les euros ne sont pas des créances à la Banque centrale européenne. Les euros français sont des créances à la Banque centrale française, les euros allemands sont des créances à la Bundesbank, etc… En bref, chaque pays possède sa propre monnaie, sauf que toutes ces monnaies s’appellent des euros et sont reliées entre elles par un taux de conversion 1:1.

Au-delà des slogans, il n’existe aucune mutualisation des dettes, aucune monnaie unique, aucune solidarité fiscale européenne.

Les marchés financiers ne sont pas dupes, et c’est pourquoi il n’existe pas de taux d’intérêt unique. Chaque pays possède un taux d’intérêt propre sur les obligations qu’il émet. Ce taux correspond aux risques (liquidité, solvabilité, convertibilité) de prêt du pays concerné.

Une Zone euro au bord de l’explosion

Le risque des pays du sud est donc bien plus élevé que ceux de l’Allemagne ou des pays du Nord. Non seulement les pays du sud ont une dette publique beaucoup plus élevée mais leur tradition politique est également moins rigoureuse sur le plan budgétaire. Cerise sur le gâteau, l’euro alourdit considérablement le coût de leurs importations.

Ceci permet de comprendre pourquoi les marchés demandent plus d’intérêt pour prêter à la France qu’à l’Allemagne, alors même que l’inflation allemande est plus élevée.

Ces spreads sont une menace pour l’intégrité de l’Union européenne. Ils ont presque fait exploser la Zone euro lors de la crise de 2012. Celle-ci a survécu grâce aux bricolages techniques de Mario Draghi.

 

Le système Draghi

Pour régler ce problème de différence des taux d’emprunts, Mario Draghi avait contourné les traités européens pour inventer le Quantitative Easing (QE).

Cet outil économique et juridique permet de racheter des dettes d’État. Pour le dire simplement, Mario Draghi a dit aux investisseurs : n’hésitez pas à prêter à la Grèce ou à l’Italie, vous pourrez toujours vendre votre obligation à la BCE et toucher votre argent.

En disant cela, et en ajoutant le fameux “whatever it takes” – “quoi qu’il en coûte”, Draghi a rassuré les investisseurs et donc diminué les taux d’intérêts des prêts aux États.

Ce faisant, il a permis au système européen de perdurer mais en créant un système d’incitation négatives. Les pays dépensiers n’ont plus eu peur de creuser massivement leur dette publique. En étant certain que les investisseurs vont continuer à leur prêter de l’argent, grâce à la BCE, la dette publique est devenu un concept abstrait, une illusion.

 

La chute du système Draghi

Le montage de Mario Draghi a permis de prolonger le système mais pas de résoudre ses contradictions. La crise du Covid-19 puis la guerre en Ukraine sont venues mettre un terme au château de sable bruxellois.

L’inflation de plus de 8% s’installe durablement dans la Zone euro. Si la BCE avait minoré le phénomène à ses débuts, elle admet maintenant que la hausse des prix est là pour rester. Voire risque de s’empirer.

Avec l’inflation, la politique du Quantitative easing n’est plus tenable. En effet, lorsqu’on fait du QE, on injecte de la monnaie dans l’économie. Or, augmenter la masse monétaire en circulation fait augmenter l’inflation qui n’est déjà plus soutenable. Avec les problèmes énergétiques qui se profilent pour l’Europe, augmenter encore les prix est devenu inimaginable.

En effet, la monnaie est un bien comme un autre. Son prix est un équilibre entre l’offre et la demande. Si la masse monétaire augmente mais que la quantité de biens et services reste stable, les prix vont immanquablement continuer d’augmenter. Or, avec une énergie limitée, il va être très difficile pour le tissu industriel de faire face.

Avec l’inflation, le système Draghi ne fonctionne plus. Sa successeur, Christine Lagarde a été forcée d’augmenter ses taux d’intérêt. Le 21 juillet 2022, elle a légèrement augmenté ses taux. Les augmenter davantage ne serait pas supportable pour les pays endettés.

Les initiatives entrepreneuriales et la demande nationale vont donc baisser. L’appareil productif ne va pas pouvoir se développer pour rembourser la dette. Les investisseurs vont augmenter encore les risques associés à leurs prêts. La dette publique est un cercle vicieux.

 

Sortir de l’impasse

La BCE est donc dans une impasse. Impossible d’augmenter les taux car cela augmenterait la charge de la dette pour les plus endettés de la Zone euro. Impossible de faire du QE car cela renforcerait l’inflation. Forcée d’augmenter ses taux, elle ne l’a fait que modérément, ce qui a fait plonger le cours de l’euro.

Dès lors, quelles solutions pour la Zone euro ? Bien malin celui qui pourra le dire. On observe néanmoins certaines tentatives et tendances.

Un système Draghi 2.0

La BCE a annoncé la mise en place d’un instrument anti-fragmentation. En simple, c’est une nouvelle tentative pour abaisser les taux d’intérêt sur les obligations des pays les plus endettés.

Officiellement nommé du nom complexe d’instrument de protection de la transmission (IPT), il s’agit en fait d’un système Draghi 2.0.

Il ajoute des conditionnalités au rachat d’actif en espérant que cela incite les pays du Sud à améliorer leur productivité et pour rassurer les investisseurs.

Nous verrons comment cet outil sera utilisé en pratique. Cependant, il peine à convaincre et ne résout véritablement aucun des points que nous avons soulevés précédemment.

 

Une solidarité fiscale européenne

Pour harmoniser les taux d’intérêt sur les obligations, certains rêvent d’une véritable monnaie unique en Europe. Malheureusement, les pays du nord sont très clairs sur ce point. Ils n’en veulent pas.

Très rigoureux sur le plan budgétaire, ils sont extrêmement critiques à l’égard des pays les plus dépensiers. Les Pays-Bas ne veulent pas être responsables de la dette italienne. Ils refusent vigoureusement la mutualisation des dettes européennes. Or, il faudrait l’unanimité des États pour entériner une telle décision.

La récession

Bien malheureusement, la récession est donc l’issue la plus probable. Il ne serait pas étonnant que celle-ci soit habillée des couleurs de la décroissance écologique pour faire passer la pilule. Il n’en reste pas moins que l’Europe est dans une position délicate, au moment où l’ordre mondial se restructure autour d’une Asie en pleine expansion.

 

La Suisse est-elle le futur de l’Europe ?

La Suisse est au cœur de l’Europe. Évidemment, l’économie de la Zone euro affecte considérablement l’industrie helvétique.

Cependant, la Suisse conserve une monnaie forte, une industrie innovante, et le peuple accorde une relative confiance dans les institutions du pays. En comparaison internationale, elle a une très bonne maîtrise de sa dette publique.

Contrairement aux rêves européens, l’instauration d’une monnaie commune ne semble pas avoir unifié l’Europe.

Une chose est certaine, l’illusion économique qui consiste à affirmer que les dettes n’ont pas d’importance sacrifie les nouvelles générations pour le court-terme. Après des années de politique keynésienne, il conviendrait peut-être que la monnaie soit davantage déconnectée des agendas politiques et redevienne un outil d’arbitrage fiable pour les agents économiques.

Au vu des programmes politiques actuels dans les États européens, nous n’en prenons pas le chemin…